券商直投的分析論文
一、國內券商直投的發(fā)展歷史
從2001年證監會(huì )嚴禁證券公司進(jìn)行風(fēng)險投資到2006年2月國務(wù)院頒布《國務(wù)院關(guān)于實(shí)施〈國家中長(cháng)期科學(xué)和技術(shù)發(fā)展規劃綱要〉若干配套政策的通知》，允許證券公司在符合法律和有關(guān)監管規定的前提下開(kāi)展創(chuàng )業(yè)風(fēng)險投資業(yè)務(wù)。這6年前后的“一收一放”，折射出資本市場(chǎng)發(fā)展形勢的不斷變化和演進(jìn)。6年前，床頭也普遍因為網(wǎng)絡(luò )股泡沫破裂進(jìn)入谷底，國內證券市場(chǎng)開(kāi)始走熊，券商通過(guò)各種方式進(jìn)行的直接投資大都變成了巨額不良資產(chǎn)。6年后，國內券商經(jīng)過(guò)了一場(chǎng)生死輪回，股權分置改革完成，促使市場(chǎng)進(jìn)入全流通時(shí)代，股市更是一路上沖，股權投資行業(yè)也進(jìn)入新時(shí)期。單就國內私募股權投資（PE）市場(chǎng)而言，2007年上半年就有83家中國大陸企業(yè)得到PE投資，投資總額達到48.03億美元，PE推出活動(dòng)保持活躍，共36筆推出，其中25筆通過(guò)上市實(shí)現推出。
二、國外券商直投的發(fā)展狀況
券商直投業(yè)務(wù)不僅長(cháng)期以來(lái)是國際券商的重要收入來(lái)源，而且利潤極為豐厚。統計資料顯示，國際券商直投收入一般占總收入的60%以上，在資本市場(chǎng)最發(fā)達的美國，則超過(guò)70%。美國大型私人股權基金的收益能達到40%-50%，而券商直投的回報則動(dòng)輒幾倍甚至數十倍。像高盛投資工商銀行、收購西部礦業(yè)，摩根士丹利投資蒙牛乳業(yè)，這些精典案例都為投資方獲得了幾十倍甚至上百倍的超值回報。
三、國內券商直投的現狀及機會(huì )
而由于中國以往的證券市場(chǎng)體制結構存在“只能做多，不能做空”的問(wèn)題，券商對市場(chǎng)行情的依賴(lài)很?chē)乐�，即都在“靠天吃飯”，始終走不出“牛市賺錢(qián)，熊市賠錢(qián)”的宿命。根據數據顯示，本土券商的收入構成中，經(jīng)紀業(yè)務(wù)仍是其主要來(lái)源。據對26家券商的統計，2007年26家券商64%的營(yíng)業(yè)收入來(lái)源于經(jīng)紀業(yè)務(wù)，券商自營(yíng)業(yè)務(wù)占比26.7%，承銷(xiāo)業(yè)務(wù)和委托理財占比不足5%。中小券商經(jīng)紀業(yè)務(wù)收入更是占了主營(yíng)業(yè)務(wù)的.絕大部分。國內券商主要依靠經(jīng)紀業(yè)務(wù)維生，這在收入結構上是明顯失衡的。如今券商直投業(yè)務(wù)的開(kāi)展，不僅將加快本土投行與國際市場(chǎng)接軌，即“投行+投資”盈利模式轉型，從而改變“生存基礎單一、盈利模式單一”、“靠天吃飯”的被動(dòng)局面。而且這一轉變將迫使投行加快提升自身綜合素質(zhì)及業(yè)務(wù)能力，從單純的“為人作嫁”的“一站服務(wù)”向“陪上嫁妝”后“扶他上馬，送他一程”的“跟隨服務(wù)”轉變，從而無(wú)疑將對其運營(yíng)服務(wù)產(chǎn)生深遠影響。由于直投業(yè)務(wù)不僅收益遠高于傳統的證券承銷(xiāo)，而且十分有利于深層次地挖掘客戶(hù)價(jià)值，進(jìn)而帶動(dòng)后續融資業(yè)務(wù)和并購業(yè)務(wù)的發(fā)展。同時(shí)，由于投資和融資周期往往交替出現，直投業(yè)務(wù)和承銷(xiāo)業(yè)務(wù)有周期性互補的作用，從而可以增強投行的抗風(fēng)險能力。此外，在證券公司內部的自營(yíng)、投資、固定收益、收購兼并、代辦股份轉讓業(yè)務(wù)等業(yè)務(wù)部門(mén)都和直接投資有著(zhù)相關(guān)性等等。券商參與直接投資業(yè)務(wù)已被廣泛作為自身發(fā)展戰略的一部分。
四、推動(dòng)PE市場(chǎng)競爭
券商股權投資與PE類(lèi)似，都是投資于非公開(kāi)發(fā)行公司的股權，投資收益通過(guò)日后出售股權或企業(yè)上市兌現。因此，券商直投業(yè)務(wù)啟動(dòng)后，將進(jìn)一步推動(dòng)PE市場(chǎng)的蓬勃發(fā)展，同時(shí)加劇參與各方，尤其PE、VC和券商直投部門(mén)的競爭。與國際PE和國內創(chuàng )投機構相比，在直接投資業(yè)務(wù)上，券商的優(yōu)勢主要體現在因投行承銷(xiāo)業(yè)務(wù)而帶來(lái)的項目資源優(yōu)勢，以及深層次地挖掘和延伸客戶(hù)投資價(jià)值，幫助企業(yè)實(shí)現再融資和并購價(jià)值等。其劣勢在于擬議的試點(diǎn)方案中，證券公司還只能以自有資金投資。PE的優(yōu)勢在于專(zhuān)業(yè)投資經(jīng)驗的豐富積累和人才儲備，對于外資PE機構來(lái)說(shuō)，還有雄厚的外來(lái)資金的背景優(yōu)勢。PE機構普遍在以往的投資項目中積累了豐富的運作經(jīng)驗，從企業(yè)調研評估方法，到業(yè)務(wù)發(fā)展推進(jìn)，以及走向資本市場(chǎng)上市或并購，都有專(zhuān)業(yè)的方法支撐和相對固定的業(yè)務(wù)合作伙伴來(lái)共同完成。VC的優(yōu)勢是可以不受三年的期限約束，在企業(yè)初始階段、成長(cháng)階段或成熟階段自主介入，從而可能獲得更好的投資機會(huì )，獲得更高回報�？傊�，在直投業(yè)務(wù)上，PE、VC和券商有競爭，但也可以有合作。因為三者的優(yōu)缺點(diǎn)具有互補性，完全可以通過(guò)合作，共同打造一條共同的價(jià)值鏈。因而從整體上看，券商做直接股權投資是非常有助私募股權投資市場(chǎng)的健康發(fā)展的。
五、催發(fā)本土投行轉型
目前國內投行已經(jīng)漸次進(jìn)入近乎充分市場(chǎng)化的競爭格局。在美國，所謂投資銀行業(yè)務(wù)，早已超過(guò)了傳統意義上的上市輔導和股票承銷(xiāo)領(lǐng)域。通常情況下，投行所提供的服務(wù)都已大大超過(guò)專(zhuān)業(yè)之外，如前面所述的直投業(yè)務(wù)和戰略咨詢(xún)等。值得注意是，這領(lǐng)域的服務(wù)，已不是單純可以以專(zhuān)業(yè)能力論英雄，而將是一場(chǎng)綜合能力的較量。在直投業(yè)務(wù)開(kāi)閘后，僅僅使企業(yè)達到上市已不是投行的唯一目標。上市后的跟隨服務(wù)，包括專(zhuān)業(yè)輔導、完善公司治理、幫助企業(yè)持續再融資等，使得企業(yè)通過(guò)自身發(fā)展與收購提升業(yè)績(jì)，最終使企業(yè)做強已成為投行的主要任務(wù)，包括幫助企業(yè)制定發(fā)展規劃，健全治理結構，充當企業(yè)的戰略顧問(wèn)，協(xié)助企業(yè)建立良好的內部監督控制和會(huì )計核算體制等等。有一句話(huà)說(shuō)得好，“一切高級競爭，都在專(zhuān)業(yè)之外”。在當今人才流動(dòng)趨于市場(chǎng)化和自由化的生態(tài)環(huán)境下，所謂專(zhuān)業(yè)技能，在同業(yè)人士中已難分高下。在投行領(lǐng)域，競爭一樣越來(lái)越取決于技術(shù)產(chǎn)品創(chuàng )新和專(zhuān)業(yè)之外的能力。從短期看，技術(shù)，包括產(chǎn)品設計和服務(wù)等專(zhuān)業(yè)領(lǐng)域的創(chuàng )新起到關(guān)鍵作用，但從長(cháng)期看，專(zhuān)業(yè)之外的能力，包括文化、思維、戰略、投資等需要通過(guò)自身培育而不是模仿而來(lái)的系統處理能力，才是真正可以持久的核心競爭力。
總之，券商直投業(yè)務(wù)是中國資本市場(chǎng)發(fā)展到一定階段的必然結果，其對中國資本市場(chǎng)的影響將是深遠的。這個(gè)影響從中信證券、中金國際等中外大中小券商的轉型及動(dòng)向可以清楚得到印證。
參考文獻
[1]匡志勇，券商直投，餡餅還是陷阱，第一財經(jīng)日報，2007，03
[2]券商直投沖擊國際PE，《投資與合作》雜志，2007，11
[3]券商直投只待臨們一腳，有條件券商有望率先試點(diǎn)，中國證券報，2007，08
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