陜西上市公司融資結構現狀及成因分析論文
摘要：企業(yè)融資結構是否合理，會(huì )直接影響到企業(yè)價(jià)值和發(fā)展問(wèn)題。本文通過(guò)對陜西上市公司20072009年年報數據的分析，發(fā)現我國上市公司的融資行為與現代企業(yè)資本結構理論并不一致，表現出較強的股權偏好現象。分析了陜西上市公司融資結構的現狀及成因，并針對上市公司融資結構的優(yōu)化提出了幾點(diǎn)建議。
關(guān)鍵詞：陜西上市公司,融資結構,現狀,成因
1.陜西上市公司融資結構現狀
債務(wù)融資具有抵稅好處，只有當債務(wù)融資超過(guò)一定點(diǎn)時(shí)破產(chǎn)成本和代理成本增加才會(huì )抵消企業(yè)節稅利益，因此企業(yè)應保持一定債務(wù)比例；債務(wù)融資對管理者具有激勵作用，可降低由于所有權和控制權分離而產(chǎn)生的代理成本；債務(wù)融資向市場(chǎng)傳遞的是積極信號，有助于提高企業(yè)市場(chǎng)價(jià)值�？傊�，企業(yè)融資應首選內源融資，若需外源融資，應首選舉債，然后才發(fā)行股票。這就是來(lái)自現代融資理論的“融資定律”。
通過(guò)對20072009年陜西上市公司資本結構數據的分析，可以發(fā)現其長(cháng)期負債較低，較依賴(lài)于短期債務(wù)融資；且長(cháng)期負債具有期限長(cháng)、成本高、風(fēng)險性低、穩定性強的特點(diǎn)。在資金需求量一定的情況下，提高長(cháng)期負債比率，就意味著(zhù)企業(yè)對短期借入資金依賴(lài)性的降低，從而減輕企業(yè)的當期償債壓力。另一方面，這三年中資產(chǎn)負債率從45%到47%，動(dòng)態(tài)變化不大，但資產(chǎn)負債率偏低，即企業(yè)的資金來(lái)源中，來(lái)源于債務(wù)的資金較少，來(lái)源于所有者的資金較多。資產(chǎn)負債率低，表明公司的財務(wù)成本較低，財務(wù)風(fēng)險較小，償債能力強，經(jīng)營(yíng)較為穩健，對于投資行為的態(tài)度比較慎重。另外，20072009年股權融資的比例遠遠超過(guò)內源融資的比例，可以看出陜西上市公司更偏向于股權融資，在融資結構上具有股權融資偏好，這與西方的融資理論相悖。
2陜西上市公司融資結構現狀成因分析
2.1我國資本市場(chǎng)特有的缺陷
我國的資本市場(chǎng)是一個(gè)弱勢有效市場(chǎng)，股票持有者投機心理使得股票價(jià)格脫離價(jià)值，他們普遍追逐資本利得而不是長(cháng)遠的股利回報。我國股票發(fā)行時(shí)的高市盈率，股票股利的'低分配和不分配現象較普遍，資本成本遠低于資金成本，根本對企業(yè)形成不了硬約束。股權融資不需要償還，債務(wù)融資卻需要支付固定本息等特點(diǎn)，使得上市公司仍可以以低于資金成本的融資成本吸引大量股票購買(mǎi)者而獲得資金。
上市公司的管理目標應該是實(shí)現股東利益和企業(yè)價(jià)值最大化，但中國上市公司的管理及投資者衡量企業(yè)經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jì)，依然習慣以企業(yè)的稅后利潤指標作為主要依據，為使稅后利潤增大，突顯經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jì)而選擇股權融資放棄債權融資。近年來(lái)，中國股票市場(chǎng)發(fā)行體制逐步實(shí)現了市場(chǎng)化，但中國的核準制過(guò)多地強調人為因素，而非市場(chǎng)因素，而且中介機構的作用沒(méi)有得到實(shí)質(zhì)性加強。許多經(jīng)營(yíng)失敗，盈利不佳的公司仍能通過(guò)發(fā)行制度的核準繼續發(fā)行股票融資。
2.2陜西上市公司自身的原因
2.2.1財務(wù)管理水平不高
我國上市公司財務(wù)管理水平尚處于市場(chǎng)經(jīng)濟的初級階段，其水平很低。公司低成本控制不強，贏(yíng)利不高，使得許多企業(yè)可用于內源融資的留存收益很少，只能依靠外源融資。許多中國上市企業(yè)的財務(wù)經(jīng)理們，把主要精力放在反映、控制財務(wù)情況方面，真正有效實(shí)施財務(wù)管理的企業(yè)少之又少，因此企業(yè)在融資方式選擇上的粗糙和單一就在所難免了。
2.2.2盈利能力不強
財務(wù)杠桿理論認為：公司的每股收益將會(huì )隨著(zhù)企業(yè)盈利或虧損，以財務(wù)杠桿倍數正向或負向的發(fā)生變動(dòng)。因此有關(guān)良好盈利能力的公司，大量舉債一方面會(huì )帶來(lái)每股收益的增加，另一方面由于“稅收檔板”作用，也會(huì )帶來(lái)股東價(jià)值的增加。我國上市公司的盈利能力普遍較低，負債所帶來(lái)的“稅收檔板”價(jià)值是極其有限的，而且息稅前利潤下降時(shí)，會(huì )使每股收益成倍的下降，帶來(lái)股東財富的摧毀。因此，出于股東利益與企業(yè)總價(jià)值的考慮，我國上市企業(yè)在外部融資時(shí)優(yōu)先使用股權融資。
2.2.3股權融資成本偏低
外股權融資成本主要由股息及交易費用構成。而在我國，上市公司股利政策的實(shí)際情況是，相當多的公司長(cháng)年不分紅或者象征性分紅，股票分紅的股利支出極低，因此股利支出并不構成太大的成本。而實(shí)際上的企業(yè)債券或銀行借款的最低單位成本均大于股權融資成本。股權融資實(shí)際成本的相對偏低是股權融資偏好的重要動(dòng)因。
在我國現有資本市場(chǎng)情況下，由于我國相關(guān)部門(mén)對于股利的政策和規定的缺陷及不合理，相對于債務(wù)融資而言，股權融資的約束是一種軟約束，股權融資的成本是一種軟成本。不同的約束強度會(huì )形成不同的偏好，股權融資偏好就是低融資成本驅動(dòng)的股權對債權的替代。
2.2.4公司治理結構不完善
長(cháng)期以來(lái)一直存在由于以股權高度集中于國家的特征。這種不合理的股權結構形成了由于國家股、國有法人股比重過(guò)大而導致的內部人控制現象這種現象表現為企業(yè)權利制衡機制的缺乏，使得企業(yè)籌資計劃完全能夠按照內部控制人的意愿得以執行，這是造成企業(yè)股權融資偏好的制度原因，也是企業(yè)惡意上市圈錢(qián)行為的內在根源。
3改進(jìn)陜西上市公司融資結構現狀的措施
3.1完善我國的資本市場(chǎng)
第一，完善對公司上市和發(fā)行股票的核準制，運用能夠提示企業(yè)盈利能力質(zhì)量、每股現金流量、凈收益變現能力的指標，弱化凈資產(chǎn)收益率指標的地位，規定參與各方的權利與義務(wù)；加強信息披露管理，構建信號傳遞有效機制，讓企業(yè)根據自身的實(shí)際經(jīng)營(yíng)情況和資本市場(chǎng)狀況決定是否進(jìn)行股權融資，并讓企業(yè)獨自承擔風(fēng)險。
第二，完善和加強債券發(fā)行與交易市場(chǎng)，逐步建立起完備、健全的債券發(fā)行與交易網(wǎng)絡(luò )系統，注重對債券品種的設計與開(kāi)發(fā)，推出創(chuàng )新產(chǎn)品，以滿(mǎn)足不同企業(yè)不同融資需要的要求。3.2轉變政府角色，強化監管職能
在分析成因時(shí)我們看到，由于抽象的全體人民無(wú)法對國有資產(chǎn)行使所有權，所以既是代理人又是委托人的各級政府成為國有資產(chǎn)所有權的實(shí)際代表。上市公司的股權融資偏好與政府的雙重角色是分不開(kāi)的。為解決這個(gè)問(wèn)題，就必須把政府從所有權“委托-代理”鏈中解脫出來(lái)，讓其只擔負所有權委托的角色，即淡化政府國有產(chǎn)權代表的角色，強化政府股市監督者的角色。
政府確定了自身股市監管者的角色以后，提高監管水平就顯得尤為重要。為了創(chuàng )造公平競爭的市場(chǎng)環(huán)境，政府就要在股票發(fā)行，上市流通的各個(gè)環(huán)節嚴格把關(guān)，不光要制定完善細致的法規和政策，更要嚴格地將它們執行下去。要將籌集資金投向作為監管的核心，針對我國上市公司大量出現的股市資金挪用問(wèn)題，對我國上市公司籌資投向進(jìn)行跟蹤檢查、考核。要完善《證券法》及相關(guān)法律法規，建立規范的信息披露制度，加強和完善審計監督，抑制股市過(guò)度投機。
3.3完善陜西上市公司治理結構
第一，實(shí)施股權結構多元化防止“內部人控制”，促進(jìn)經(jīng)理人市場(chǎng)的規范化。培植和發(fā)展多元化的投資主體，使投資主體由國家唯一主體發(fā)展為國家、企業(yè)、個(gè)人多元化主體，重構上市公司投資主體結構。通過(guò)股權結構的分散化調整，如兼并重組、相互參股、引進(jìn)戰略投資者等多種方式，實(shí)現投資主體的多元化。在產(chǎn)權結構多元化的條件下，國有股的壟斷地位受到削弱，通過(guò)行政手段任命上市公司高層管理者的做法也受到挑戰，因而有助于促進(jìn)企業(yè)家職業(yè)化，促進(jìn)規范的職業(yè)經(jīng)理人市場(chǎng)的形成，從而有利于出資人在全社會(huì )范圍內擇優(yōu)挑選優(yōu)秀的專(zhuān)業(yè)化的經(jīng)營(yíng)管理者。
第二，建立有效的約束機制和激勵機制。一方面，建立有效的內部約束機制是防止“內部人控制”，優(yōu)化企業(yè)治理結構的保證�？梢栽O置一定數量的專(zhuān)家型獨立外部董事以?xún)?yōu)化董事會(huì )結構，獨立董事制度通過(guò)對董事會(huì )的內部機構適當地外部化，形成獨立董事對內部人的外部監督制約機制。另一方面，與經(jīng)理人員市場(chǎng)化相適應，完善公司治理機制必須盡快建立市場(chǎng)化的、動(dòng)態(tài)的、長(cháng)期的激勵機制。例如通過(guò)適當加大高級管理者的股權比率，引進(jìn)經(jīng)理股票期權計劃，向高級管理人員定向發(fā)行股票或鼓勵新上任的經(jīng)理人從二級市場(chǎng)買(mǎi)入股票鎖定，向完成企業(yè)經(jīng)營(yíng)目標的經(jīng)理人授“績(jì)效股權”等，使其持股成為公司長(cháng)期激勵機制的重要組成部分，實(shí)現有效的公司治理，降低代理成本。
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