淺談ETF投資策略論文
【摘 要】ETF自誕生以來(lái)，在全球范圍內受到了普遍的認可。ETF以其自身具有的諸多特點(diǎn)，在金融市場(chǎng)上正發(fā)揮著(zhù)越來(lái)越大的作用。本文通過(guò)介紹ETF作為一種金融產(chǎn)品的優(yōu)缺點(diǎn)及其特性，對如何利用ETF進(jìn)行資產(chǎn)配置，以期實(shí)現多樣化的投資目標這一問(wèn)題進(jìn)行了初步的探討。
【關(guān)鍵詞】ETF 資產(chǎn)配置 投資策略
一、ETF簡(jiǎn)介
作為一位理性的投資者，對于任何一種金融投資產(chǎn)品，都要在看到其優(yōu)點(diǎn)的同時(shí)，認識到該產(chǎn)品的缺點(diǎn)和不足，只有這樣，才能合理有效運用這一金融工具，使其充分發(fā)揮應有的功能。
1.ETF的概念
中文正式名稱(chēng)為“交易型開(kāi)放式指數證券投資基金”,是一種追蹤標的指數變化并且在證券交易所上市交易的開(kāi)放式基金。
2.ETF的特點(diǎn)
ETF是一種復合型的金融創(chuàng )新產(chǎn)品，集開(kāi)放式基金、封閉式基金和股票的優(yōu)勢于一身。
ETF所具有的開(kāi)放式基金的優(yōu)勢為：可以自有的申購與贖回，不存在在特定時(shí)期申購與贖回受限的問(wèn)題。封閉式基金的優(yōu)勢在ETF產(chǎn)品上的體現為：可以在二級市場(chǎng)上市交易，從而使產(chǎn)品具有高度的流動(dòng)性，而流動(dòng)性對于一個(gè)金融產(chǎn)品來(lái)說(shuō)，是十分關(guān)鍵的，并且具有極高的價(jià)值。ETF產(chǎn)品所體現的股票的優(yōu)勢為：二級市場(chǎng)上的連續交易價(jià)格機制，不但增強了流動(dòng)性，而且使交易的信息更加透明，再加上ETF獨特的套利機制，使得其價(jià)格能夠緊貼凈值，避免了封閉式基金的深度折價(jià)現象。
ETF具有雙重交易機制：進(jìn)行申購和贖回的市場(chǎng)與ETF份額交易的市場(chǎng)分離。前者在一級市場(chǎng)上進(jìn)行，后者在二級市場(chǎng)上進(jìn)行。
3.ETF的優(yōu)點(diǎn)
ETF擁有許多其他類(lèi)型的基金所不可比擬的優(yōu)點(diǎn)，主要體現在：
�。�1）ETF是指數化投資的理念與資產(chǎn)證券化實(shí)踐相結合的產(chǎn)物，它的這一本質(zhì)就決定了ETF具有投資運作成本低、費用低廉、交易方便、資金門(mén)檻低的特點(diǎn)。
�。�2）在一級市場(chǎng)進(jìn)行的ETF份額的申購和贖回，采用的是實(shí)物交易機制，這就有效地避免減少了很多基金所面臨的“現金拖累”的現象，提高了資產(chǎn)配置的效率。
�。�3）運作的機制簡(jiǎn)單易懂，容易在投資者中獲得較大的認同度。對于個(gè)人投資者，特別是二級市場(chǎng)上的散戶(hù)投資者，只要對宏觀(guān)經(jīng)濟和行業(yè)產(chǎn)業(yè)的發(fā)展做出判斷，并且投資相應的ETF產(chǎn)品就可以了。
�。�4）ETF可以盡量地延遲納稅甚至規避納稅。
�。�5）ETF可以避免由于基金管理人個(gè)人的偏好，所造成的投資組合收益和風(fēng)險的不確定性。同時(shí)，當市場(chǎng)上ETF產(chǎn)品細化程度非常高時(shí)，ETF甚至可以有效的代替個(gè)股，減少基金管理人的道德風(fēng)險，避免高位接盤(pán)、抬轎子等基金黑幕的出現。
�。�6）ETF的制度設計富有彈性，可以涵蓋廣泛的證券范疇和各種資產(chǎn)配置方式，可以通過(guò)一次性的交易活動(dòng)便利的實(shí)現一籃子證券組合的買(mǎi)賣(mài)交易，可以在短期投資方面提供許多便利等等。
4.ETF的缺點(diǎn)
�。�1）ETF的表現不可能超越大盤(pán)，甚至不可能超越其跟蹤的指數。另外，ETF的管理者不可能把所有的資金按比例分配到所跟蹤指數的成分股上，這就導致在上漲階段，ETF的凈值增幅低于目標指數的漲幅。
�。�2）ETF不能像開(kāi)放式基金一樣，股息可以用于再投資。
�。�3）買(mǎi)賣(mài)ETF時(shí)，需要支付經(jīng)紀人傭金和買(mǎi)賣(mài)差價(jià)。
�。�4）ETF為了緊貼指數走勢，不能像一些積極性的基金一樣，在某些行業(yè)或者股票表現遜色的時(shí)候，調整其投資組合。特別在中國證券市場(chǎng)上缺乏賣(mài)空機制的情況下，ETF缺乏有效的對沖機制，容易直接暴露在風(fēng)險下，損害投資者的利益。
在了解了一個(gè)金融產(chǎn)品的特色和優(yōu)缺點(diǎn)之后，研究如何運用該種產(chǎn)品、如何利用該產(chǎn)品構造和實(shí)現我們的投資目標，便成了重中之重。
二、ETF的投資策略
先要引入一個(gè)概念：資產(chǎn)配置。何為資產(chǎn)配置？就是將所要投資的資金在各大類(lèi)資產(chǎn)中進(jìn)行配置。它大致可分為三個(gè)層面：戰略資產(chǎn)配置、動(dòng)態(tài)資產(chǎn)配置和戰術(shù)資產(chǎn)配置。戰略資產(chǎn)配置是一種長(cháng)期的資產(chǎn)配置決策，即通過(guò)為資產(chǎn)尋找一種長(cháng)期的在各種可選擇的資產(chǎn)類(lèi)別上“正�！钡姆峙浔壤齺�(lái)控制風(fēng)險和增加收益，以實(shí)現投資的目標。動(dòng)態(tài)資產(chǎn)配置是在確定了戰略資產(chǎn)配置之后，對配置的比例進(jìn)行動(dòng)態(tài)的調整。而戰術(shù)性資產(chǎn)配置是在較短的時(shí)間內通過(guò)對資產(chǎn)進(jìn)行快速調整來(lái)獲利的行為。一般來(lái)說(shuō)，戰略資產(chǎn)配置是實(shí)現投資目標的最重要的保證。諸多學(xué)者的研究得出的結論證明了這一點(diǎn)。
1991年，Brinson,Singer和Beebower研究了資產(chǎn)配置對投資組合總收益率的貢獻。他們將總收益率分解為三部分：（1）資產(chǎn)配置策略；（2）市場(chǎng)時(shí)機選擇；（3）證券選擇。研究指出，資產(chǎn)配置對投資組合收益率的貢獻率是91.5%,也就是說(shuō)，投資組合的價(jià)值增殖在于資產(chǎn)配置。
Gary P. Brinson在1986年的研究中得出的結論是：資產(chǎn)配置策略——而不是證券選擇和時(shí)機選擇——對投資組合的總收益率和年收益率變化的幅度起著(zhù)決定性的作用。
隨著(zhù)ETF作為一種金融產(chǎn)品和投資工具的作用逐漸凸顯，如何有效的利用ETF產(chǎn)品實(shí)現有效合理的資產(chǎn)配置策略便成了研究的重點(diǎn)。
1.用ETF進(jìn)行合理有效的資產(chǎn)配置
從本質(zhì)上說(shuō)，ETF是一種指數化投資產(chǎn)品。在指數化投資為核心思想的資產(chǎn)配置策略中，“核心/衛星”（Core-Satellite）方法占據了重要地位。
“核心/衛星”（Core-Satellite）方法，是指將組合中的資產(chǎn)分為兩大類(lèi)進(jìn)行配置，組合中的核心資產(chǎn)用來(lái)跟蹤復制所選定的市場(chǎng)指數進(jìn)行指數化投資，以期獲得該指數所代表的市場(chǎng)組合的收益；組合中的其他資產(chǎn)采用主動(dòng)性投資策略，以充分利用市場(chǎng)上各種各樣的投資機會(huì )獲利�！昂诵�/衛星”（Core-Satellite）方法的好處是以相對較低的費用在更大的程度上控制了風(fēng)險，增加了組合的收益。將組合的核心資產(chǎn)配置于指數化投資，實(shí)際上就是用更精確的.手段將組合的整體投資“風(fēng)險報酬”更多的“支付”給主動(dòng)性投資的部分，從而實(shí)現最佳的組合風(fēng)險——收益管理。
運用“核心/衛星”（Core-Satellite）方法，可以在很大程度上解決“類(lèi)指數化投資”的問(wèn)題。所謂“類(lèi)指數化投資”,是指，當在一個(gè)市場(chǎng)上使用多個(gè)基金經(jīng)理進(jìn)行投資時(shí)，所有主動(dòng)管理的投資加在一起，會(huì )構成一個(gè)收益和風(fēng)險都與指數類(lèi)似的投資組合，但是仍然面臨高額的主動(dòng)管理費。通過(guò)使用“核心/衛星”（Core-Satellite）方法，在任何給定的市場(chǎng)中，投資者可以將資產(chǎn)的一部分投資在一個(gè)指數化投資組合中，剩余的少量資產(chǎn)分配給主動(dòng)管理者，授權他們進(jìn)行更加積極的管理。
從分散化投資的角度，很多實(shí)證檢驗的結果證明，將組合資產(chǎn)同時(shí)配置在主動(dòng)性投資和被動(dòng)性投資上，可以降低組合集中于一種投資的風(fēng)險。具體表現在，當主動(dòng)性投資收益率好于被動(dòng)性投資的收益率時(shí)，或者當被動(dòng)性投資收益率好于主動(dòng)性投資收益率時(shí)。投資者可以在享受自有資產(chǎn)組合的低波動(dòng)性帶來(lái)的低風(fēng)險的同時(shí)，分享主動(dòng)性投資與被動(dòng)性投資帶來(lái)好處。
ETF產(chǎn)品本身的特性決定了，它非常適合于用來(lái)構建組合中的指數化投資核心，成為組合中指數化投資的理想工具，特別是綜合指數類(lèi)的ETF產(chǎn)品，更適合于作為市場(chǎng)組合的替代，涵蓋整個(gè)市場(chǎng)并獲得市場(chǎng)的平均收益。
在擁有以ETF為核心資產(chǎn)，采取“核心/衛星”（Core-Satellite）方法進(jìn)行資產(chǎn)配置的資產(chǎn)組合之后，投資者可以實(shí)現多樣化的投資目標。但是ETF的功能有很多不止這一點(diǎn)，運用其他的市場(chǎng)功能，投資者可以利ETF產(chǎn)品構建不同的組合，實(shí)現多樣化的投資目標。
2.用ETF構建各種市場(chǎng)敞口
�。�1）可以實(shí)現多樣化的海外市場(chǎng)敞口
由于我國對于資本項目的管制，ETF的這項功能對于我國投資者來(lái)說(shuō)，目前只具有理論上的可行性，并無(wú)實(shí)際操作的可能。故以美國投資者為例進(jìn)行闡述。對于美國投資者來(lái)說(shuō)，可以通過(guò)購買(mǎi)ETF而不用直接投資外國的股票，就可以獲得外國股票市場(chǎng)的敞口，以獲得投資外國股票所帶來(lái)的收益。如果投資者不采用投資ETF的方式，而是直接到國際市場(chǎng)上去購買(mǎi)外國股市的股票的話(huà)，投資者所要承擔的風(fēng)險就要大的多。舉個(gè)例子來(lái)說(shuō)，由于不同國家的政治經(jīng)濟市場(chǎng)體制
以及法律法規的不同，投資者不一定能夠買(mǎi)得到想要買(mǎi)的股票和想買(mǎi)的數量。即使想要買(mǎi)的股票全部都能購買(mǎi)的到，想買(mǎi)的數量也都能得到滿(mǎn)足，在購買(mǎi)之前，還要進(jìn)行外匯的兌換，投資者要承擔這一部分的匯率波動(dòng)風(fēng)險。
�。�2）可以實(shí)現行業(yè)敞口和行業(yè)敞口之間的替換
一般來(lái)說(shuō)，持有股票指數或者一攬子股票的風(fēng)險要比持有單支股票的風(fēng)險小一些。所以，當投資者偏好某一個(gè)行業(yè)或者某一個(gè)板塊，但是又不知道如何該持有哪支股票時(shí)，投資以對應行業(yè)或者對應的板塊指數為追蹤指數的ETF便可解決這個(gè)問(wèn)題。
�。�3）可以實(shí)現敞口之間的對沖組合
因為不同的投資者對市場(chǎng)中某一行業(yè)或者某一板塊的判斷不同，所以持不同觀(guān)點(diǎn)的投資者建立的投資組合不同。但是為了避免判斷失誤帶來(lái)的投資損失過(guò)大，投資者一般都要使用對沖的交易策略將投資的風(fēng)險降低到可以承受的程度。舉個(gè)簡(jiǎn)單的例子來(lái)說(shuō)明。投資者A看漲股票a、b、c、d,同時(shí)看跌屬于能源板塊的股票e、f、g、h、j, A對自己判斷的會(huì )漲的具體股票十分有自信，但是對會(huì )跌的具體股票不是十分確定，這個(gè)時(shí)候，A就可以借助ETF來(lái)降低投資組合的風(fēng)險，實(shí)現投資的目標。具體操作如下：A將自己看漲的股票組成多方組合，再以等量的貨幣購買(mǎi)追蹤能源板塊指數的ETF,以降低風(fēng)險。
3.可以用ETF來(lái)實(shí)現投資組合中的現金管理
�。�1）開(kāi)放式基金可以用ETF解決投資組合中的現金閑置問(wèn)題
在開(kāi)放式基金中，為了應對基金持有人可能的贖回，通常都預留總額為組合資產(chǎn)總值的5%的現金。這會(huì )引起“現金拖累”的問(wèn)題從而影響組合的收益。為了避免這部分現金閑置，基金管理人可以將這部分現金直接投資于普通股票中。但是，由于股票市場(chǎng)的波動(dòng)性很大，股票的流動(dòng)性也參差不齊，這樣做除了增加了投資風(fēng)險和交易成本，還帶來(lái)了可能無(wú)法應對隨時(shí)可能出現的贖回的風(fēng)險。但是，如果用組合中閑置的現金購買(mǎi)ETF產(chǎn)品，不但以更低的交易成本獲得與直接投資普通股票相同的收益，而且，可以隨時(shí)便利的在一級市場(chǎng)上將ETF變現，以應對贖回。
�。�2）ETF可以利用其他ETF有效管理組合中的現金流
雖然，ETF的申購與贖回采用的是實(shí)物機制，即一攬子股票與ETF份額的交換。但是在申購與贖回發(fā)生時(shí)，由于股票市場(chǎng)運行機制的問(wèn)題，難免會(huì )有某只或者某幾只股票暫時(shí)無(wú)法獲得或者無(wú)法獲得想要的數量，此時(shí)便要用現金來(lái)填補相應的空缺。再加上所追蹤的基準指數會(huì )有定期和非定期的調整，組合產(chǎn)生現金流會(huì )不斷的發(fā)生變動(dòng)。通過(guò)買(mǎi)賣(mài)ETF,可以實(shí)現對組合中產(chǎn)生的現金流的有效管理。
ETF管理人可以用組合中不斷變動(dòng)的現金購買(mǎi)其他的ETF,這樣，在該ETF需要現金的時(shí)候，可以賣(mài)出持有的其他的ETF獲得資金。
參考文獻：
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證券時(shí)報。對當前證券投資基金市場(chǎng)熱點(diǎn)問(wèn)題的思考。2003-6-13
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