全球量化寬松貨幣政策的實(shí)踐及前景分析論文
摘 要：金融危機發(fā)生以來(lái)主要發(fā)達經(jīng)濟體一直依靠非常規的寬松貨幣政策來(lái)刺激經(jīng)濟，利率維持在較低水平，央行資產(chǎn)負債表則急劇擴張。政策的有效性受到質(zhì)疑，沒(méi)有促進(jìn)經(jīng)濟復蘇反而還造成一定的副作用。央行應當考慮退出當前寬松的貨幣政策，這一過(guò)程將會(huì )面臨眾多挑戰。央行在重新制定政策框架還需更加注意全球政策溢出效應。
關(guān)鍵詞：量化寬松；央行資產(chǎn)負債；退出前景
一、量化寬松貨幣政策的實(shí)踐
過(guò)去五年來(lái)各國實(shí)施的寬松貨幣政策主要表現出以下兩種趨勢。
一是全球范圍內的利率下降，大多數發(fā)達國家在2009年初就已經(jīng)將本國的利率降低到最低水平并維持至今。美聯(lián)儲率先采取了降息的舉措，從2008年11月至今，美國的實(shí)際利率水平已接近于零。歐洲央行在09年和10年保持著(zhù)較低的利率，雖然在11年有小幅的回升，但這一上升趨勢很快被打破，隨之而來(lái)的是連續的下降并進(jìn)一步降到新的低點(diǎn)。新興市場(chǎng)國家的利率雖然在09年的時(shí)候也有所下降，但下降的幅度遠低于發(fā)達國家，而且隨著(zhù)這些國家經(jīng)濟的回暖，利率也有回升的趨勢。
二是央行的資產(chǎn)負債表急劇擴張。據初步估計，在2007年末的時(shí)候，全球范圍內央行的總資產(chǎn)大約為十萬(wàn)億美元，如今已擴大至20萬(wàn)億美元，并且占全球GDP的比重已經(jīng)超過(guò)30%。就亞洲新興市場(chǎng)國家而言，自2007年以來(lái)央行資產(chǎn)占GDP的比重一直在50%上下徘徊。四大經(jīng)濟體中，資產(chǎn)占比都有明顯的增加，其中英格蘭銀行資產(chǎn)占GDP的比重是變化最大的，由2007年的6.35%擴大到26.73%。
隨著(zhù)資產(chǎn)負債表規模的無(wú)限擴張，各大央行的資產(chǎn)結構也在改變。危機前期，各大央行相繼向金融機構注入資金以緩解貨幣市場(chǎng)形成的恐慌。隨后，在長(cháng)期利率已經(jīng)下降到底線(xiàn)的情況下，為了提供進(jìn)一步的貨幣刺激，美聯(lián)儲、日本銀行、英格蘭銀行啟動(dòng)了大規模的購買(mǎi)長(cháng)期私人債券和公共部門(mén)債券的計劃。歐洲央行則致力于解決歐元區貨幣政策傳導機制的失效，為此還針對流動(dòng)性不足的私人和政府債券市場(chǎng)推出了長(cháng)期再融資操作和資產(chǎn)收購計劃。
二、量化寬松貨幣政策的效果
自金融危機發(fā)生以來(lái)，各國央行采取的措施的確起到了關(guān)鍵的作用，首先減弱了金融崩潰帶來(lái)的沖擊，然后是對實(shí)體經(jīng)濟的復蘇起到了一定的支撐作用。但是，美國、歐元區和英國的經(jīng)濟活動(dòng)仍然遠低于危機前的水平，2008-2009年兩年經(jīng)濟明顯負增長(cháng)，2010年開(kāi)始有所改善，但仍未恢復到危機前的水平，歐元區與英國的增長(cháng)率甚至又出現下降趨勢。與以往同期相比失業(yè)率也依舊居高不下，成為困擾西方發(fā)達經(jīng)濟體的一大難題。
貨幣政策并未達到其預期的效果，部分原因可能是將危機前的經(jīng)濟增長(cháng)軌跡作為了現在的比較標準，但在危機發(fā)生時(shí)各大經(jīng)濟體都經(jīng)歷了經(jīng)濟的衰退，GDP增長(cháng)的可持續性已經(jīng)遭到破壞。另一個(gè)原因則是潛在的產(chǎn)出路徑減少，在經(jīng)濟環(huán)境不利的.情況下貨幣政策也不能更好地發(fā)揮作用，私人部門(mén)的收縮和金融機構的受損阻礙了貨幣政策對實(shí)體經(jīng)濟的有效傳導。
各發(fā)達經(jīng)濟體的央行采取的寬松的貨幣政策不僅沒(méi)有取得較好的成果，反而還產(chǎn)生了各種不利影響。首先，各經(jīng)濟體長(cháng)期實(shí)行低利率政策，往往會(huì )鼓勵高風(fēng)險的投機行為，并加劇金融失衡和金融市場(chǎng)定價(jià)。這樣的環(huán)境也阻礙了資產(chǎn)負債表的修復和改革。這些因素向深陷危機的財政和貨幣當局發(fā)出了錯誤的信號，使其認為政策力度還有待加強。另一個(gè)顯著(zhù)的副作用來(lái)自全球貨幣政策的溢出效應。主要發(fā)達國家持續的低利率加大了與新興市場(chǎng)經(jīng)濟體的利差，導致全球貨幣不穩定，并引發(fā)大規模的熱錢(qián)流入新興市場(chǎng)。急劇積累起來(lái)的新興市場(chǎng)外匯儲備會(huì )增加國內的基礎貨幣，因其體量過(guò)于龐大，無(wú)法通過(guò)出售央行債券或增加國內商業(yè)銀行的存款準備金要求抵消本幣的發(fā)行。新興市場(chǎng)對于貨幣控制權的喪失導致通貨膨脹高于一般水平，也遠高于發(fā)達經(jīng)濟體的通脹水平。
三、量化寬松貨幣政策的退出及面臨的挑戰
鑒于發(fā)達經(jīng)濟體推行的寬松貨幣政策在促進(jìn)經(jīng)濟增長(cháng)方面沒(méi)有發(fā)揮較好的作用，反而給全球金融市場(chǎng)及新興經(jīng)濟體帶來(lái)不利影響，各國應考慮逐步退出非常規的量化寬松的貨幣政策，當然這一過(guò)程必然面臨巨大的挑戰。無(wú)論是過(guò)早退出還是延遲退出都會(huì )面臨相應的風(fēng)險，決策者則需要判斷風(fēng)險并作出合適的選擇，同時(shí)央行必須確保QE的退出盡可能平穩地進(jìn)行。
首先，必須根據各主要發(fā)達經(jīng)濟體具體的情況確定其退出的時(shí)機和速度。2013年年初的時(shí)候，經(jīng)濟復蘇的形式有了一定的好轉，市場(chǎng)即預期QE的退出可以進(jìn)行，但顯然目前還沒(méi)到迫在眉睫的程度。有關(guān)機構預測四個(gè)經(jīng)濟體至少仍將在一年內維持目前極低的利率水平，之后才會(huì )緩慢回升。盡管在不同的時(shí)段、不同的環(huán)境下預期會(huì )改變，但至少目前的情況仍是低利率運行，表明近期內的利率政策不會(huì )改變。
其次，各主要經(jīng)濟體的央行必須加強自身的管理能力使其能靈活地退出。四大經(jīng)濟體推行的量化寬松貨幣政策使得央行的資產(chǎn)負債表急劇擴張并成為一大隱患，甚至一度有學(xué)者認為在大規模的資產(chǎn)購買(mǎi)被解決前政策利率不可能下降。但央行可以通過(guò)對超額存款準備金利息的支付、長(cháng)短期證券回購、央行存款設施及其他各種協(xié)議的操作來(lái)實(shí)現利率下降的目標。
再次，央行必須保證其信息渠道的暢通，及時(shí)發(fā)布政策動(dòng)向，引導市場(chǎng)預期。市場(chǎng)參與者的預期對于經(jīng)濟活動(dòng)各方面的運行起著(zhù)重要的作用，因此合理的引導公眾的預期應當成為貨幣當局措施的一部分。近年來(lái)，一些央行已經(jīng)在政策引導方面取得了較好的成果，加強了對私人部門(mén)預期的塑造，使市場(chǎng)對經(jīng)濟保持信心，良好的環(huán)境有利于政策的實(shí)施。
最后，發(fā)達經(jīng)濟體寬松貨幣政策的退出會(huì )對新興市場(chǎng)經(jīng)濟體造成影響。某種程度上來(lái)說(shuō)，每個(gè)經(jīng)濟體的退出都要把握合適的時(shí)機和速度，以實(shí)現全球經(jīng)濟持續穩定復蘇的目標。但實(shí)際情況則是，利率的大幅提高會(huì )導致投機性的全球資本流動(dòng)和匯率的不穩定，顯然不利于全球宏觀(guān)經(jīng)濟和金融的穩定。這表明，這些易受影響的經(jīng)濟體需要加強其資本緩沖的能力、減少金融失衡以及增強政策框架吸收經(jīng)濟波動(dòng)的能力。
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