關(guān)于國際外匯儲備管理研究論文
目前，國際外匯儲備發(fā)生了明顯的結構性變化，許多國家已經(jīng)形成了高儲備的局面，這給各國外匯儲備管理當局帶來(lái)了巨大的壓力，外匯儲備管理成為許多國家，尤其是新興市場(chǎng)經(jīng)濟體和石油出口國所面臨的一個(gè)重要課題。
一、國際外匯儲備管理目標
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1.將外匯儲備作為匯率政策與貨幣政策的工具。一國貨幣當局為了本國的利益通過(guò)動(dòng)用外匯儲備來(lái)干預外匯市場(chǎng)，使本國貨幣匯率穩定在政府所希望的水平上。特別是實(shí)行釘住匯率制的國家，往往需要持有較多的外匯儲備調控外匯市場(chǎng)來(lái)維護匯率的穩定。
2.維護國際收支的平衡。在一國由于政治、經(jīng)濟及自然等因素而造成的偶發(fā)性國際收支逆差時(shí)，可以動(dòng)用儲備來(lái)加以彌補；如果一國國際收支發(fā)生結構性不平衡需要采用調整產(chǎn)業(yè)結構、改善投資環(huán)境等較長(cháng)時(shí)期后方能見(jiàn)效的政策措施來(lái)平衡國際收支時(shí)，也可以動(dòng)用儲備資產(chǎn)加以緩解，一定程度上可減輕因調整而給國內經(jīng)濟帶來(lái)的沖擊。當一國國際收支出現順差，特別是經(jīng)常項目出現順差時(shí)，通過(guò)增加儲備資產(chǎn)總額，發(fā)揮“蓄水池”的調節作用。
3.支持國內貨幣，作為本國貨幣償付的保障。在布雷頓森林體系崩潰后，很少?lài)沂褂猛鈪R儲備（或黃金儲備）作為本國貨幣的償付保障。但香港貨幣局制度，使用美元作為港幣保障。
4.保證本國的國際信譽(yù)地位。充足的外匯儲備存量是維持本國正常開(kāi)展對外經(jīng)濟往來(lái)的物質(zhì)基礎。擁有雄厚的儲備，將增強國外貿易商和投資商與本國開(kāi)展經(jīng)濟往來(lái)的信心，有利于吸收利用國外投資，有利于對外支付，有利于定期償還債務(wù)。良好的外匯儲備可以提高該國的國際信譽(yù)。外匯儲備存量的變化也是國際有關(guān)資信評估機構確定一國信用等級的重要指標。
5.持有外匯儲備作為投資基金，主要為了獲取資本收益。有極少數國家，如石油出口國將此作為持有外匯儲備的戰略目標，通過(guò)科學(xué)管理外匯儲備實(shí)現保值增值，分散國家資產(chǎn)，降低未來(lái)對油氣收入的依賴(lài)。
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IMF在2001年9月20日公布外匯儲備管理領(lǐng)域的指導性文件《外匯儲備管理指南》認為，科學(xué)有效的外匯儲備管理，應當（1）能夠滿(mǎn)足指定一系列目標的、可及時(shí)獲取的外匯儲備的充足性；（2）確保流動(dòng)性、市場(chǎng)風(fēng)險和信用風(fēng)險得到審慎的控制；（3）在流動(dòng)性和安全性的前提下，通過(guò)中長(cháng)期投資獲取合理的收益。
參考IMF的標準，從國際實(shí)踐中可見(jiàn)，適度規模內外匯儲備的管理，應該注重安全性和流動(dòng)性。在安全性和流動(dòng)性得到保障后，可以適當考慮儲備的收益性。
二、國際外匯儲備管理模式與運營(yíng)投資分析
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根據外匯儲備管理戰略目標及操作目標，一般認為國家對外匯儲備的管理大體有兩類(lèi)：一是傳統的管理模式，即持有的外匯儲備分布在高流動(dòng)性，安全等級最高的資產(chǎn)上，來(lái)實(shí)現本國的戰略目標。二是積極的管理模式，在兼顧外匯儲備的流動(dòng)性與安全性目標的前提下，追求外匯儲備的收益性。
1.歐盟、日本（還有美國）等儲備貨幣國家都奉行相對傳統的外匯儲備資產(chǎn)管理政策，側重于利用儲備資產(chǎn)干預外匯市場(chǎng)。
布雷頓森林體系崩潰后，儲備貨幣國家大多奉行浮動(dòng)匯率制，匯率的小幅波動(dòng)無(wú)需干預，儲備貨幣國家經(jīng)濟發(fā)達，國家信譽(yù)很高，一般不持有高額的外匯儲備來(lái)于預外匯市場(chǎng)（日本除外）。而且不會(huì )為了穩定匯率而影響貨幣政策對國內經(jīng)濟的調控作用。
例外的是，日本持有較高的外匯儲備，主要是由于近年來(lái)日本政府擔心日元升值影響日本產(chǎn)品的出口競爭力，采用拋售日元購進(jìn)美元的方式干預外匯市場(chǎng)，從而導致美元等外匯持有量大幅增長(cháng)。
2.新興市場(chǎng)國家與石油出口國家一般奉行較為積極的外匯管理模式。
新加坡、等經(jīng)濟體屬于小型的高度開(kāi)放經(jīng)濟體，對外經(jīng)濟部門(mén)占GDP比重相當大，所以把政策重點(diǎn)放在匯率的穩定上，因此持有較多的外匯儲備。由于外匯儲備持有成本較高，近年來(lái)，這些國家對外匯儲備都采取了較為積極管理的模式。
挪威等石油出口國家與新加坡等經(jīng)濟體類(lèi)似，通過(guò)石油貿易持有了較高的外匯儲備。在挪威，外匯儲備還承擔社會(huì )福利職能，因此對外匯儲備收益性要求也較高。
�。ǘ┩鈪R儲備的運營(yíng)模式
各國外匯儲備管理采取不同的運營(yíng)模式，一般分為兩種：
1.由政府機構成立相對獨立的投資實(shí)體。如新加坡的外匯儲備管理，是財政部主導下的GIC+Temasek+MAS“三駕馬車(chē)”的模式。外匯儲備中積極管理部分，由新加坡政府投資公司（GIC）和淡馬錫控股負責。而新加坡貨幣管理局（MAS）持有外匯儲備中的消極管理的部分，主要用于干預外匯市場(chǎng)和作為發(fā)行貨幣的保證。
2.向市場(chǎng)機構分包，這種模式一般是結合第一種模式實(shí)施。如挪威通過(guò)公開(kāi)招標的方式，將國家石油基金的20%委托給國際知名的資產(chǎn)管理公司進(jìn)行運作。
�。ㄈ┩鈪R儲備的投資對象
國際上對外匯儲備的管理趨于積極。而對于外匯儲備的投資，無(wú)論是幣種選擇還是金融投資工具選擇，近年來(lái)確有變化。這從另一側面進(jìn)一步印證了國際上外匯儲備管理風(fēng)格的積極化。
從美國國債投資情況和全部國家國際儲備（黃金除外）的增長(cháng)情況對比可以看出，近年來(lái)，外匯儲備增長(cháng)大大快于美國國債市場(chǎng)。二者差距無(wú)論從絕對量還是相對比例走勢來(lái)看，都顯示美國國債作為外匯儲備的投放場(chǎng)所的重要性有所下降，也說(shuō)明了各國注意對外匯儲備在金融工具投資選擇上的多樣化。
如果進(jìn)一步研究美國金融市場(chǎng)的統計數據，可以發(fā)現，各國貨幣當局只將接近一半的外匯儲備投資到美國國債，而在存款、大額存單、回購、商業(yè)票據、政府機構債券、公司債券甚至股票上，有大量的投資。
在期限上，長(cháng)期金融工具的投資比例竟然高達64.8%.值得注意的是，股票作為長(cháng)期工具，投資規模比公司債券還大，在長(cháng)期資產(chǎn)中的比例超過(guò)25%.
三、國際外匯儲備管理對中國的啟示
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從各個(gè)國家實(shí)踐經(jīng)驗可以看出，非儲備貨幣國家為了干預外匯市場(chǎng)、穩定匯率、保證國家信譽(yù)等戰略目標，一般傾向于擁有較多的外匯儲備。特別是新興市場(chǎng)國家、石油出口國家通過(guò)出口貿易積累了較多的外匯儲備。但外匯儲備持有成本較高，因此在近些年的實(shí)踐中，這些高儲備國家在確保外匯儲備安全性、流動(dòng)性同時(shí)，也開(kāi)始重視外匯儲備的收益性。
目前，我國外匯儲備約相當于全球國家外匯儲備總量的四分之一，而我國GDP僅占全球的5%.此外，我國當前的外匯儲備余額能滿(mǎn)足16個(gè)月的進(jìn)口需求，是外債3.24倍。目前，我國外匯儲備增長(cháng)趨勢沒(méi)有逆轉的跡象，未來(lái)較長(cháng)的一段時(shí)間內，外匯儲備繼續增長(cháng)的局面還將持續。
盡管外匯儲備增長(cháng)迅速，但我國資本市場(chǎng)、外匯市場(chǎng)尚不完善，金融體系也較為脆弱，尚不具備開(kāi)放資本項目實(shí)現人民幣國際化的條件。持有較高的外匯儲備來(lái)調節匯率，保證國家經(jīng)濟金融體制穩定，推動(dòng)對外貿易，的穩定增長(cháng)仍是我國現實(shí)的政策選擇。
目前，我國外匯儲備主要投資于收益相對固定的金融債券，據估算，扣除通貨膨脹率和對沖成本后，實(shí)際收益率僅為0.7-1.7%，而同期國內資本平均回報率約在10%左右�？梢�(jiàn)，我國在外匯儲備滿(mǎn)足安全性、流動(dòng)性目標之后，提高收益性已成為重要課題。
�。ǘ┪覈鈪R管理體制
我國未來(lái)的外匯儲備管理基本組織架構將主要由兩大部分構成：一是由中央銀行保留大部分外匯儲備，以滿(mǎn)足對外匯儲備的交易性需求和預防性需求，應付國際收支逆差、進(jìn)行貨幣政策操作、維持人民幣匯率穩定；二是由外匯儲備管理實(shí)體管理和運作部分外匯儲備用于投資，追求盡可能高的收益。
這種組織架構的基本特征是進(jìn)行專(zhuān)業(yè)化分工，將外匯儲備按匯率管理功能和投資功能劃分為兩個(gè)層次，進(jìn)行分層次管理。多層次、多目標的'儲備管理，需要處理好體制上的諸多問(wèn)題。如管理權分解統一問(wèn)題。國外的儲備資產(chǎn)雖然歸屬于多個(gè)部門(mén)，如新加坡的外匯儲備分散于GIC、淡馬錫和MAS，但是由于新加坡政府特殊的權力結構，可有效保證外匯儲備管理在分權基礎上的有效集中。這樣，確保既有明確的功能分工又有相互的密切合作，從而貫徹政府的經(jīng)濟政策和戰略意圖。政府的結構和權力配置與新加坡不同，因此，要對現有體制進(jìn)行重新的規劃整合，形成統一、分層的管理體制，順利實(shí)現外匯儲備的科學(xué)分層管理，并將決策機制、操作程序通過(guò)法律、法規的形式進(jìn)行規范。
�。ㄈ┪覈鈪R儲備投資建議
1.調整外匯儲備結構。
第一，調整外匯儲備幣種結構。歐元已取代美元成為國際債券市場(chǎng)上的主導貨幣，自2005年以來(lái)歐元債券的市場(chǎng)份額連續兩年超過(guò)美元債券。2006年未償付歐元計價(jià)債券占全球市場(chǎng)的45%，而美元債券只占37%.增加歐元等幣種在我國外匯儲備中的比重是我國外匯儲備資產(chǎn)多元化的必然選擇。
第二，美元資產(chǎn)內部結構的調整。將部分美國政府債券儲備轉換為美國抵押債券、企業(yè)債券以及股票，由于后者的收益率大大高于美國政府債券，通過(guò)提高收益來(lái)對沖美元貶值的損失。
2.擴大外匯儲備的投資范圍，但要注重防范投資風(fēng)險。
綜合目前我國一些專(zhuān)家學(xué)者的主張，不少人建議將部分外匯儲備運用于戰略性領(lǐng)域，如購買(mǎi)石油、黃金、礦產(chǎn)、高科技設備和技術(shù)，或參股相關(guān)國外公司。這些建議尚需進(jìn)一步論證。
一方面上述部分投資資產(chǎn)變現能力較差，已經(jīng)不算是外匯儲備，因此要注意流動(dòng)性風(fēng)險。另一方面根據歷史經(jīng)驗，特別是日本政府與民間1980年代投資美國資產(chǎn)的教訓，還需考量資產(chǎn)價(jià)格波動(dòng)的風(fēng)險。
3.外匯儲備投資要配合國家經(jīng)濟金融政策。
第一，支持國內企業(yè)對外發(fā)展，特別是金融機構的國際化進(jìn)程。
我國可以充分利用現有政策性銀行的平臺，加大對國內企業(yè)向外投資、貿易的支持力度，也可適當通過(guò)指定外匯儲備存放的方式支持我國金融機構的國際化進(jìn)程。
第二，配合我國離岸金融市場(chǎng)的發(fā)展。
目前，我國外匯儲備投資主要集中于紐約、倫敦、法蘭克福、香港等成熟的國際金融市場(chǎng)。我國要建設國際金融中心，就需要一個(gè)發(fā)達的離岸金融市場(chǎng)，而我國的巨額外匯儲備可成為這個(gè)市場(chǎng)發(fā)展的助力。
4.注意對國際金融市場(chǎng)的影響。
值得一提的是，新加坡、香港、韓國、巴西等國家和地區都是小型經(jīng)濟體，對于外匯儲備資產(chǎn)的變動(dòng)，可能不影響到市場(chǎng)的變化。但是對于中國這么大的經(jīng)濟體和巨額的外匯儲備，所作的每一步改變都需要考慮市場(chǎng)和其他國家的反應。
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