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波士頓如何打造價(jià)值型公司
近期，波士頓咨詢(xún)公司在分析了12個(gè)行業(yè)近600家國際公司5年來(lái)的市場(chǎng)表現后，推出分析報告，給我們傳達了強烈的信息：價(jià)值型公司正在不同行業(yè)和全球范圍內贏(yíng)得市場(chǎng)。創(chuàng )造價(jià)值，已經(jīng)成為對高層管理者們的巨大挑戰。
企業(yè)價(jià)值正在超越行業(yè)周期
全球資本市場(chǎng)自2000年達到頂峰后驟然下跌，盡管經(jīng)歷了2003年的兩位數回報，2004年的平均全部股東回報率（TotalShareholderRetrun—TSR）也勉強維持在正數，但跌去的市值依然沒(méi)有補回來(lái)。波士頓咨詢(xún)公司自1999年以來(lái)，每一年都會(huì )根據股市表現列出世界頂尖公司的詳細排名，并從它們的成功中提取管理經(jīng)驗。同時(shí)，重點(diǎn)分析全球經(jīng)濟和世界資本市場(chǎng)主要趨勢，闡述這些趨勢可能如何影響公司未來(lái)的價(jià)值創(chuàng )造。然后，波士頓公司拿出它們實(shí)時(shí)新開(kāi)發(fā)或改良的工具，以幫助全球的公司管理層用于管理價(jià)值創(chuàng )造。
波士頓的跟蹤發(fā)現，日益降低的期望溢價(jià)（一家公司的市場(chǎng)價(jià)值與其內在基本面之差）一直是世界資本市場(chǎng)的主要拖累。但是，從1999到2003年，它們的總樣本中有596家公司的內在經(jīng)濟價(jià)值提高了11%，其中排名前1/10的公司提高了20%，而世界10強公司則提高了28%。也就是說(shuō)，在平均期望溢價(jià)下降的同時(shí)，頂尖公司的溢價(jià)卻不減反增；一般公司與頂尖公司在期望溢價(jià)方面的差距正日益擴大，頂尖公司的基本面是超常提高的。
當今的"選股人市場(chǎng)"上已經(jīng)顯現出兩大特點(diǎn)：投資者的識別能力越來(lái)越強；要求回報更適中。股東回報更多地與公司自身表現相關(guān)，而與整體行業(yè)或宏觀(guān)經(jīng)濟走向關(guān)系不大。其實(shí)，人們關(guān)注公司個(gè)體表現也意味著(zhù)公司自身存在著(zhù)重大機遇，投資者比過(guò)去任何時(shí)候都更加看重優(yōu)秀的長(cháng)期管理。因此，創(chuàng )造公司價(jià)值業(yè)績(jì)的能力就掌握在管理者自己的手中。
創(chuàng )造TSR的一切杠桿
在這樣的市場(chǎng)里要取得成功，高層管理者們要確保自己充分利用一切杠桿創(chuàng )造全部股東回報率（TSR），他們就必須找到一種比傳統方法更動(dòng)態(tài)、更多維的價(jià)值創(chuàng )造方法。波士頓報告里把這些方法稱(chēng)為"綜合性?xún)r(jià)值創(chuàng )造戰略"，認為它主要由下列三個(gè)部分組成：
提升基本面——與傳統價(jià)值管理的關(guān)注焦點(diǎn)一樣，企業(yè)基本面提升在綜合性?xún)r(jià)值創(chuàng )造戰略中依然居于核心地位。而在推動(dòng)基本面的所有因素中，盈利性增長(cháng)則是最為重要的因素。波士頓估算，長(cháng)期來(lái)看，一家公司的TSR中，有2/3到3/4要歸功于盈利性增長(cháng)。這一發(fā)現恰逢其時(shí)，因為在經(jīng)過(guò)一段時(shí)期的削減成本和節約開(kāi)支后，許多管理團隊現在正面臨重新發(fā)動(dòng)公司增長(cháng)引擎的挑戰。
利用估值倍數——除了對基本面的長(cháng)期關(guān)注之外，公司還需要更加成熟地理解外部資本市場(chǎng)在短期和中期是如何評價(jià)一家公司的。那么，投資者期望——反映為一家公司相對于同行的估值倍數——可以成為公司價(jià)值創(chuàng )造戰略的重要促成因素或者約束。
重估使用自由現金流的優(yōu)先次序——如何使用公司產(chǎn)生的自由現金流是高級管理者面臨的重要戰略決策之一：應將多少用于內部投資，多少用于收購，還是通過(guò)償債、分派股息及回購股票的形式返還投資者……在當今股市，預期回報適中、自由現金流的直接分配日益成為T(mén)SR的重要組成。這樣的市場(chǎng)環(huán)境下，公司需要重新安排使用自由現金流的優(yōu)先次序。
著(zhù)手于五個(gè)步驟
運用綜合性?xún)r(jià)值創(chuàng )造戰略時(shí)，重要的是管理者必須處理好基本面、估值倍數和自由現金流分配這三者之間的均衡。那么，公司該如何去做呢？波士頓公司提出了五個(gè)步驟：
第一步：了解自己的起點(diǎn)
公司至少應該找到五個(gè)方面定性定量的詳細數據：
1。歷史TSR。對公司過(guò)去價(jià)值創(chuàng )造的源泉進(jìn)行分解。公司內在基本面、投資者預期和自由現金流的演變歷史究竟是怎樣的？
2。公司當前計劃。嚴格審查當前業(yè)務(wù)計劃能產(chǎn)生的效果。實(shí)施這些計劃將取得怎樣的TSR？考慮到公司的內在能力，問(wèn)問(wèn)這些計劃是否合理，競爭對手的反應將會(huì )怎樣？
3。行業(yè)趨勢。擴大分析范圍，進(jìn)而分析推動(dòng)本行業(yè)價(jià)值創(chuàng )造的基本經(jīng)濟與競爭趨勢。行業(yè)頂尖公司是如何取勝的？什么將是未來(lái)最重要的價(jià)值創(chuàng )造驅動(dòng)因素？
4。資本市場(chǎng)機制。理解資本市場(chǎng)如何對本行業(yè)公司進(jìn)行業(yè)績(jì)評估？如何解釋你與最接近的競爭者之間在估值倍數上的差異？與同行相比，你公司的地位如何？為什么？
5。投資者構成。通過(guò)豐富的雙向對話(huà)，了解你的主要投資者。誰(shuí)擁有你的股票？他們將什么因素放在優(yōu)先地位？當前你的計劃與他們的投資風(fēng)格是否相符？現有或目標投資者認為你的計劃可信度如何？公司需要將投資者的看法、資本市場(chǎng)機制和行業(yè)觀(guān)點(diǎn)相結合。一旦這樣做了，你一般都會(huì )發(fā)現：有頭腦的投資者對上述問(wèn)題都有清晰的，而且常常是啟發(fā)性的看法。但要記住，增加對投資者真實(shí)需要的了解并不意味著(zhù)經(jīng)營(yíng)戰略受制于投資者——好比了解消費者的真實(shí)需要也并不意味著(zhù)產(chǎn)品戰略受制于消費者一樣。實(shí)際上，確保公司在制定戰略時(shí)了解主要投資者的觀(guān)點(diǎn)和要求，就在于接下去再設法實(shí)現戰略與股東之間的統一。
第二步：選擇恰當的TSR目標
一旦高層管理團隊廣泛地了解了現實(shí)情況，就可以著(zhù)手制訂恰當的TSR目標了。這不僅僅是一個(gè)選擇激進(jìn)目標、擠進(jìn)排名的問(wèn)題。其實(shí)排名本身就說(shuō)明：只有較少的公司能夠達到這個(gè)目標，而能年復一年保持下去的公司就更少了。制定正確目標的重要性在于這是一個(gè)良性平衡的實(shí)現問(wèn)題，是積極進(jìn)取的目標與能持續保持的目標之間的均衡。挑戰在于，制定的計劃既要能激勵現在和潛在投資者，又要能激勵企業(yè)實(shí)現自身的最大的潛能。
這時(shí)，可以設想兩到三個(gè)不同的TSR表現情況，然后進(jìn)行認真商討辯論。例如，將一個(gè)低風(fēng)險戰略與一個(gè)更加激進(jìn)的戰略進(jìn)行比較：前者能長(cháng)期創(chuàng )造略高于平均水平的TSR，后者則追求短期內躋身前1/10甚至更高名次。那么，公司應該追求迅速增長(cháng)，還是應該成為一架創(chuàng )造現金流的機器？公司應該最大化遠期市盈率，還是應注重每股收益增長(cháng)？是利用資本回報，還是投資的現金流回報？
討論這些假設情況的目的在于，讓高層經(jīng)理們盡情表達自己的優(yōu)先考慮和觀(guān)點(diǎn)。他們是不是真的認為公司能在接下來(lái)的3～5年時(shí)間內TSR水平躋身前1/4的行列？還是更可能在接下來(lái)的10年中保持超過(guò)同類(lèi)公司平均水平2～3個(gè)百分點(diǎn)的TSR？比最終選擇更重要的是，公司已經(jīng)考慮到所有可能的選項并經(jīng)過(guò)了嚴格討論，目的是制定一個(gè)目標和一套相互配合的實(shí)現步驟，并確保它們得到整個(gè)團隊的理解和認可。
第三步：制定計劃彌補價(jià)值差距
在設定目標的過(guò)程中，高層管理者們會(huì )發(fā)現：希望達到的TSR水平與公司目前計劃中包含的目標之間存在差異。
財務(wù)戰略的變化可能是短期內縮短這一差距的機會(huì )。例如：降低公司資產(chǎn)負債率可以降低資本成本，提高市盈率，并增加對風(fēng)險規避型投資者的吸引力。加大股息發(fā)放不僅能增加股東回報，有時(shí)還能提高市盈率，加強內部約束，迫使經(jīng)理人將現金從運營(yíng)資本或業(yè)績(jì)不佳的組合資產(chǎn)中釋放出來(lái)。然而要顯著(zhù)縮短價(jià)值差距，公司往往必須尋找新的方法來(lái)提升基本面——這將影響競爭戰略。那么你要認真對待：實(shí)現你的TSR目標是否要求更高的增長(cháng)？增長(cháng)與利潤之間、基本面提升計劃與對估值倍數或自由現金流回報的影響之間需要怎樣確定輕重緩急，實(shí)現均衡？
當然，有時(shí)候最終還是難以縮短差距。在這樣的情況下，經(jīng)理人不得不做出抉擇：要么降低TSR目標，要么考慮改變整體投資組合中的基本面。在不同情況下，兩種選擇其實(shí)可能都是正確的，但公司應當在認真評估了其它所有縮短差距的方法之后，才可以選擇其中之一。
第四步：將價(jià)值戰略轉為操作步驟
溝通是這一步的挑戰。要確信所有重要部門(mén)與業(yè)務(wù)單元負責人都能理解這一戰略，并知道它對他們各自的職責意味著(zhù)什么。部門(mén)經(jīng)理對所在業(yè)務(wù)單元的各種任務(wù)孰輕孰重有沒(méi)有清晰的認識？他們是否理解自己應對價(jià)值創(chuàng )造中的哪一部分負責？他們是否知道公司的財務(wù)戰略將怎樣影響他們的資金使用？
但最大的挑戰是將遠大的TSR目標轉化為經(jīng)理人可以真正施加影響的經(jīng)營(yíng)指標和目標。運用現有指標——如營(yíng)運收入或投資資本回報，你能否實(shí)現自己的目標？是否需要引進(jìn)一套更加正式的價(jià)值管理指標——如投資的現金流回報、營(yíng)業(yè)總回報，或現金附加值？無(wú)論你選擇哪套標準，都應確保將它們融入計劃與預算、資源配置、投資者溝通、財務(wù)政策和管理激勵等輔助程序中去。
第五步：不斷反思戰略
即便公司已經(jīng)完成了設計與實(shí)施綜合性?xún)r(jià)值創(chuàng )造戰略的艱巨任務(wù)，管理者還是會(huì )不斷發(fā)現：自己必須經(jīng)常反思這些假設與重點(diǎn)。環(huán)境在變，隨著(zhù)時(shí)間推移，公司的起點(diǎn)也在不斷變化。對任何公司來(lái)說(shuō)，在不同時(shí)點(diǎn)對出色TSR業(yè)績(jì)的要求也是不同的。有時(shí)候，短期增長(cháng)很關(guān)鍵；而另一些時(shí)候，當增長(cháng)的傳統資源即將耗盡，公司必須將重點(diǎn)轉移到盈利性和自由現金流上，以便重組和搭建下一輪增長(cháng)的平臺。關(guān)鍵是，在任何時(shí)候都要及時(shí)知道公司、行業(yè)、投資者的構成正處在整個(gè)周期的什么階段，以及需要做什么才能相應轉變價(jià)值創(chuàng )造三個(gè)緯度之間的平衡。根據不斷變化的環(huán)境隨時(shí)調整戰略，公司就能預知未來(lái)什么因素最重要，從而避免被已經(jīng)過(guò)時(shí)的價(jià)值創(chuàng )造重心所困的常見(jiàn)錯誤。
只有實(shí)施了這五個(gè)步驟，管理者才能真正對公司的綜合性?xún)r(jià)值創(chuàng )造戰略有信心。管理者們常常發(fā)現。這樣做不僅能利用TSR的整套工具，而且能創(chuàng )造一種有力的語(yǔ)言，提高有關(guān)價(jià)值創(chuàng )造戰略討論的質(zhì)量——這種討論通常發(fā)生在高層管理團隊和董事會(huì )之間、總部與各事業(yè)單位的管理之間、公司與投資者之間。在今天這個(gè)更加艱難的股市環(huán)境中，構筑綜合性?xún)r(jià)值創(chuàng )造戰略是應對挑戰、抓住機遇的最好方法。
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